探路者 户外行业高增长可期 二三线市场逐渐兴起

　　2010年，探路者[20.05 1.67% 股吧 研报]的销售额在户外用品国内品牌中排名第一，市场份额9%，在所有品牌中位列第三，仅次于哥伦比亚和乐斯菲斯。公司早在2010年5月成为创业板第一家推出股权激励的公司。近期推出股票期权和限制性股票激励，主要面向33名核心业务（技术）人员和公司高管。行权条件更高，显示未来持续增长的信心。

　　行业分析：行业保持高增长可期，二三线市场逐渐兴起

　　我们认为，户外行业仍处于由起步期向增长期过渡的阶段，行业有望保持50%以上增长。虽然2010年户外用品行业前十位市场集中度高达77%，但仍明显低于成熟的运动品行业。我们认为，国内优势品牌凭借较强的渠道和本土化优势，有望能够更多受益行业增长。我国二三线的户外运动市场快速崛起，增长空间仍然广阔。

　　品牌战略：先发优势明显，泛户外扩展市场空间

　　公司早在行业消费尚未明显崛起之时就进入户外用品领域，业内优势明显的品牌知名度有助于公司充分受益近年来户外消费的快速发展。公司主品牌聚焦相对专业领域，同时积极扩展泛户外产品定位，进一步提升公司产品市场消费空间。

　　研发设计：注重产品研发科技含量，着力提升产品设计时尚度

　　公司一直注重对高科技特种面料的引进与研发，GORE-TEX、TIFF、汉麻新材料等获得市场较高认可。针对户外消费的大众化和时尚化，公司加大了对外部设计力量的整合力度，着力提升产品设计的时尚度。为了进一步打开南方市场的发展空间，公司非常重视增强对南方研发设计分部的资源配备和政策支持。

　　渠道终端：主推二线市场扩张，前瞻性导入精细化管理

　　公司通过加盟获得了终端营销网络的快速扩张优势。截止2011年9月30日，公司拥有销售店铺总数已达956家，其中加盟店809家，直营店147家，加盟店占比达到85%。公司在巩固和提高核心和一级市场渗透率的同时，加快拓展二级市场，持续提升二级市场覆盖率。同时，借助专业渠道商力量，加大南方市场渠道开拓。终端方面，新管理团队带来精细化管理成熟经验，扶持经销商提升零售管理能力。

　　盈利预测及投资建议

　　公司2011年 EPS为0.40元，同比增长98%，明显超预期。2012年春夏和秋冬订货额分别同比增长66%和61%。我们预测2012-2013年净利润同比增长64%和56%，EPS分别为0.65元、1.01元，当前股价对应的PE分别为30倍、19倍，维持"推荐"评级。

　　风险提示

　　国外品牌加大在中国二三线市场的扩张；公司产品设计提升及精细化管理不及预期。